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来源：申万宏源策略

2024年9月以来，美联储大幅降息+中国政策超预期，以中国股市资产为首的全球资产普涨。1）股市领涨，恒生科技、创业板涨幅均超过20%以上。2）海外债市整体收涨，虽然美联储降息，但是市场定价本轮降息后美国经济或逐步好转，10Y美债利率小幅上行，全球债市整体震荡。3）商品中油价在供给端影响下整体震荡，而黄金继续创新高。

从市场特征的历史复盘来看，市场大跌后的中期后续走势取决于政策应对与宏观环境。日股单日跌幅超过10%的情形有三次，1987年、2011年和2008年。1）1987年由于美国黑色星期一影响，日股下跌14.9%，创下有史以来最大跌幅，随后1周上涨4.2%，1个月上涨3.6%，美股小幅收涨，黄金和美债整体走强。这一次主要的源头是美股的下跌，之后美联储很快采取了预防式降息的政策，全球市场在一个季度内逐步止跌回升。2）2008年，日股下跌11.4%，随后一周和一个月内震荡为主，由于金融危机扩散，美股跌幅超10%，恒生指数原油和铜下跌较多。3）2011年日本大地震，日股创下历史第四大跌幅-10.6%，但1周和1个月后，日股带动全球资产大幅反弹超过10%。本次下跌中更多式因为外生性冲击，基本面压力相对可控，市场很快能够收复失地。可见，短期市场暴跌后的走势与政策应对和当时所处的宏观经济周期高度相关。近期日本央行快速呵护市场+美联储9月降息窗口临近，考虑到潜在货币政策应对的及时性和空间，短期内海外“衰退交易”预期暂不具备持续发酵的基础。

全球基金资金近一周大幅流入中国股市，其中被动型资金流入是主力，而主动型资金流入的幅度相对较低，未来仍有较大上升空间。截止9月26日，9月全球权益基金资金持续流入中国市场，虽然总体流入规模（138.4亿美元）较8月（155.5亿美元）还是持续减少，但是最近一周（20240923-20240926）的流入幅度高达96.7亿美元（EPFR基金口径），显著高于本月其他时间。按类型来看，9月流入中国权益市场的基金类型主要来源于被动型ETF，高达148.1亿美元。板块方面，主要投资中国股市（包括A股、H股和中概股）的全球基金中，资金9月加速流入科技，流出金融、必需消费。拆分海外和国内资金，海外被动型资金略微滞后国内资金大幅流入中国股市，但海外主动型资金尚未大幅上升。根据EPFR，海外基金投资中国股市的资金近一周大幅上行，创年内新高，并且主要来源于海外被动型基金，主动型基金尚还没有进入。另一方面，南向资金近一个月大幅上升，但是近一周上升幅度显著降低，或来源于南向资金的获利了结。近一个月南向资金主要买入的行业是非必需性消费。

目前（截止2024年8月）全球股市配置中国A股的比例位于历史低位，配置比例回升的潜力较大。根据EPFR数据，截止2024年8月，全球股市资金配置中国市场平均为0.8%，是过去十年配置比例的2.5%分位数，距离2021年年初的最高点相差1.3%。而全球市场（除美国）基金对中国股票的配置比例同样持续下行至3.5%，距离2021年年初最高点相差3.6%。新兴市场股市资金配置中国市场的比例下降至22.1%，比年初以来下降了2.4%，是过去十年配置比例的23.5%分位数。全球亚洲除日本基金对中国股票配置比例自21年年初以来持续下行至19%。

全球资金流向方面，2024年9月全球资金持续流入货币市场基金、发达市场股市，但是流入政府债券的资金放缓。全球资金9月流入货币市场基金规模为2124亿美元，较8月（1699亿美元）边际上升；股市方面，资金加速流入发达市场股市；债市方面，资金流入全球政府债边际放缓，大幅流入高收益企业债。其中1）货币基金：9月美国货基吸引力继续提升。美联储降息后，全球资金流入美国货币基金边际继续大幅上行，但是新兴市场和日本的货币市场基金大幅流出，并且投资中国的货币市场基金流出；2）权益基金：发达市场资金流入相对新兴市场更多。2024年9月，美联储降息落地，权益资金加速流入发达市场和新兴市场，其中发达市场资金流入相对更多。美股风格来看，混合型基金持续流入，而价值型基金流出环比增速弱于成长风格；3）固收基金：流入中美固收市场的资金均大幅放缓。在美联储降息预期持续发酵的背景下，7月以来10Y美债利率已经开始大幅回落，所以在美联储预防式降息落地后10Y美债利率反而有所上行，主要是因为市场开始逐步定价宏观环境转好的预期，所以分类型看，9月资金大幅流入企业债、但是流出主权债。分信用看，9月资金转向流入美国高收益债，减速流入投资级企业债。同时分固收型基金资金来看，9月全球资金流入中国固收市场0.55亿美元，较8月流入4.95亿美元的幅度持续下行。而按债券通口径，2024年8月、7月外资分别流入中国固收市场677亿元、1475亿元，整体呈现边际减少的趋势。

风险提示：美国经济超预期衰退，中东地缘冲突升级等，中国经济政策落地不及预期，市场短期涨幅过大导致后期践踏

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责任编辑：何俊熹